PTT評價

[心得] 停滯性通膨的投資策略:趨勢追蹤

看板Foreign_Inv標題[心得] 停滯性通膨的投資策略:趨勢追蹤作者
lplptttt
(James)
時間推噓13 推:13 噓:0 →:9

根據2021年年初發表的研究《The Best Strategies for Inflationary Times》:

作者們定義了八大高通膨時期:
https://i.imgur.com/N6hSWx3.jpg


美國進入二戰(1941 年 4 月至 1942 年 5 月):美國物價CPI增加15%。

二戰結束(1946 年 3 月至 1947 年 3 月):21%。

朝鮮戰爭(1950 年 8 月至 1951 年 2 月):7%。

布雷頓森林體系結束(1966 年 2 月至 1970 年 1 月):19%。

歐佩克石油禁運(1972 年 7 月至 1974 年 12 月):24%。

伊朗革命(1977 年 2 月至 1980 年 3 月):37%。

1988年前後(兩德統一和前蘇聯解體)20%。

中國經濟過熱時期(2007 年 9 月至 2008 年 7 月):6%。

————————————
趨勢追蹤策略在高通膨中的表現:
https://i.imgur.com/oP1ioGK.jpg


在高通膨期間,基於股票、債券 外匯、原物料商品的趨勢追蹤策略,全部都取得了正實質報酬的完美紀錄,介在4%到25%之間。作者等人表示:如果投資人有辦法把交易成本控制在合理的範圍之內(趨勢追蹤屬於高周轉率的策略),趨勢追蹤可以有效對沖高通膨的風險。

————————————
什麼是趨勢追蹤(Trend)?

「追高殺低」是趨勢追蹤策略的本質,學術上又被稱為時間序列動能(Time series momentum),在CTA基金(管理期貨基金)中被廣泛使用,也是投資組合多元配置中常見的另類策略。

趨勢追蹤在CTA基金可以說是最主流的策略。Hurst、Ooi和Pedersen在2013年”Demystifying Managed Futures”用時間序列回歸的結果證實,雖然CTA基金會使用多種策略,像是利差交易和全球總經分析,但是趨勢追蹤策略能解釋CTA基金絕大部分的報酬來源。

https://i.imgur.com/cYsFKJv.jpg


要搞懂趨勢追蹤首先必須要了解什麼是時間序列動能:

時間序列動能是一個絕對的概念,在某一時間點只跟自己過去的歷史相比。當資產價格上漲時,那麼此時處於上行趨勢中,應該買入做多;當資產價格下跌時,此時處於下行趨勢中,應該賣出做空。

常被搞混的是,橫斷面動能是在某一個時刻t,比較所有資產過去一段時間的表現,做多表現最好的一籃子資產(Winner),做空表現最差的一籃子資產(Loser)。也就是說橫斷面動能是一個相對的概念,在同一時間點進行橫斷面的比較。

作為一種另類投資策略,和價值與橫斷面動能因子相同,趨勢追蹤亦是無處不在。AQR的Moskowitz、Ooi和Pedersen在2012年”Time series momentum”利用原物料商品期貨、公
債期貨、外匯期貨和股指期貨等58個資產,構建了一個時間序列動能投資組合。

結果發現在1-12個月內,報酬率具有持續性,即過去上漲的資產未來上漲的機率較大,過去下跌的資產未來下跌的可能性較大;從1985年到2009年,時間序列動能的投資組合表現優異,超額報酬率顯著大於零。

無論是橫跨時間維度,還是各種資產類別,抑或是不同的投資週期,趨勢追蹤策略無處不在,表現相當優異。

————————————
趨勢追蹤為何有效?基於投資人行為偏誤

在趨勢發生的早期,由於投資人心理的錨定效應(Anchor-and-insufficient-adjustment)和處置效應(Disposition Effect)的作用,會使價格對新的消息或資訊反應不足。當趨勢延續下去時,由於羊群效應(Herding and feedback trading) 、確認偏誤與選擇性偏差(Confirmation bias and representativeness)和機構的資金流與風控系統的作用,會導致價格對新資訊產生的趨勢產生延遲與過度的反應。

————————————
趨勢追蹤策略的投資組合如何構建?

簡單說就是在一籃子多元的期貨資產中(包括原物料商品、全球股指、全球債券和全球貨幣),做多在過去某段期間內,扣除無風險報酬後為正的資產;做空在過去某段期間內,扣除無風險報酬後為負的資產。過去某段期間可以是過去兩週、1個月、3個月、12個月不等,也可以是多種不同周期的搭配。

詳細的具體建構方式建議觀看《Demystifying Managed Futures》作者們的回測過程。

————————————
Crisis Alpha(危機超額報酬)

趨勢追蹤策略最大的意義在於其投資組合內部高度分散,和其他資產的報酬相關性偏低,且投資標的都是流動性較佳的全球期貨產品,在市場出現危機時可以帶來Crisis Alpha。

https://i.imgur.com/qllR2qB.jpg


上圖橫坐標為S&P 500指數的報酬率,縱坐標為策略的假設報酬率,回測期間是1985年到2012年。從圖中可以看出,在S&P 500指數出現極端情況時,時間序列動能的報酬明顯上升。

學術界對這種現象有個特殊的名稱,叫做「波動率微笑」。換句話說就是,在股市極端上漲或下跌時,CTA管理期貨策略往往表現得最為優異。

Kaminski (2011) 將Crisis Alpha定義為:

Profits which are gained by exploiting the persistent trends that occur across markets during times of crisis

簡單說就是,當市場由於恐慌性下跌時,大部分資產都被拋售,市場情緒極其低迷,而趨勢追蹤唯恐天下不亂,希望一直不停跌下去,因為策略持有了空頭部位。因此在投資組合的多元配置中,趨勢追蹤通常是市場大跌時的對沖部位。

AQR在2017年《A Century of Evidence on Trend-Following Investing》更是列出了美國股市10大危機時,趨勢追蹤的表現,包括2008年全球金融危機、網路泡沫和1987年的股市大跌等等…,如下圖所示。可以看到在每次股市崩盤或大調整時,趨勢追蹤非常特立獨行,就硬是不跟著一起下跌。

10次股市危機中,趨勢追蹤有8次能取得正報酬,兩次負報酬均較小,但和股市相比根本不值一提。

如果將80%的資金分配給傳統60/40的股債組合,剩下的20%資金分配給趨勢追蹤,風險調整後報酬能有效提高,最大下跌顯著降低。

https://i.imgur.com/ulOruUq.jpg


————————————
任何因子都有長期表現不佳的時期

2008年金融危機的時候,以趨勢追蹤為主要策略的CTA基金一戰成名,成為萬眾矚目的焦點。但是事實卻恰恰相反,從2009年開始到去年,趨勢追蹤進行失落的十年,和過去傳統價值因子(HML)一樣長期表現不佳。下圖為Barclay CTA指數的累計表現,可以看到,CTA基金長期表現優異,2009年之前就算有下跌也很少超過3年;2009年之後,CTA基金表現平平,和全市場相比可謂相當難看,只比價值因子好一點點。

https://i.imgur.com/aFc6kwC.jpg


AQR在2019年的報告《You Can't Always Trend When You Want》中詳細分析了趨勢追蹤失效的各種原因。最後將戰犯指向了「趨勢缺乏」。

如下圖所示,橫軸為資產的平均漲跌幅度,代表趨勢大小,縱軸為趨勢追蹤策略的表現。很明顯可以看出,兩者呈現出明顯的正相關,資產趨勢愈強勁,趨勢追蹤報酬也就愈出色。最近10年,資產趨勢總體不大,是趨勢表現不佳的最主要原因。不過AQR也不悲觀,在報告的最後進行了美好的展望,如果以後各類資產趨勢大幅增加,趨勢追蹤仍會表現出色。

https://i.imgur.com/IUTS4Tm.jpg


————————————
常見的CTA ETF:

KMLM (成立至今Jan 2021 - May 2022)

https://i.imgur.com/HTShb1d.jpg


今年迄今

https://i.imgur.com/fmwnXwN.jpg



DBMF (高通膨期間Mar 2021 - May 2022)

https://i.imgur.com/yNI7JeJ.jpg


今年迄今

https://i.imgur.com/MPweH3A.jpg



————————————
趨勢追蹤策略其實相當複雜,本文只做比較白話式的簡單介紹,有興趣的朋友建議直接找文中提及的論文和研究詳細閱讀。

--

※ PTT 留言評論
※ 發信站: 批踢踢實業坊(ptt.cc), 來自: 61.230.69.15 (臺灣)
PTT 網址

daze06/14 10:45KMLM去年配息配了7%。主要是這些基金為了交易商品期貨,使用

daze06/14 10:46開曼群島子公司,所有賺到的capital gain都要改成ordinary

daze06/14 10:46income配出來,而且不能跨年度offset。這類產品只適合美國人

daze06/14 10:47在tax deferred帳戶裡面使用,其他人光繳稅就受不了。

※ 編輯: lplptttt (61.230.69.15 臺灣), 06/14/2022 10:51:46

lplptttt06/14 10:53謝謝補充D大的補充,相比CTA基金ETF能用的較少。

lelu06/14 12:30值得研究一下

Latte706/14 13:21這跟MTUM的差別是 mtum 只做多股票嗎

Latte706/14 13:27先推一個

Latte706/14 13:33話說有2019年 CTA 的報酬率嗎

lplptttt06/14 13:35MTUM是每半年會自動調整一次投資組合,根據過去12個月

lplptttt06/14 13:35和6個月的股價表現,算出經過風險調整過後的動能分數,

lplptttt06/14 13:35買入贏家股票,賣出輸家股票,有權重上限。沒有做空。

lplptttt06/14 13:37可搜尋Barclay CTA index官方有公布

stlinman06/14 14:17很有意思!

adata567806/14 14:31有清零君,推爆

Loratidine06/14 14:34青牛君推推

Capufish06/14 15:05輕牛金推推

XDDDpupu556606/14 15:26青牛君不是李耳嗎?

raiburatang06/14 20:39策略操作是個延伸學習點,謝謝分享

SunMoonLake06/14 23:20

popolili06/14 23:45謝謝分享

force54306/16 06:55太棒了吧,感謝分享!!