[心得] 生涯報酬率(第6.5年)

附圖是最近一年來的投資帳戶狀況，更早之前資料可參閱之前的生涯文
。不過我發現有些早期的生涯文好像被刪掉了，系統負載有限，這也是沒辦
法的事，哈…

https://imgur.com/a/gdLEaKE

目前投資帳戶淨值約 1260W, 這6年半來每月的資金投入狀況如下數列，截至
目前為止，生涯年化IRR為23.2%

[ -180, -3*21, -13, -3.8, -3*6, -4, -3, -13, -3*2, -25,
-3*19, -23, -3*7, 0*2, -6, -2*2, -7, -2*2, 0, 0, +16,0, 0, 0,
+3, +12+1260 ]

註：期初投入180W, 之後每月固定存入資金到投資帳戶，若有餘錢會加碼存入，
若有用錢需求會從帳戶提出

註： -13表示當月存入13W, 0 表示當月並無存入，+16 表示當月有從投資帳
戶提出16W 支用，-3*21 表示連續21個月都存入3W,以此類推

註：以上 cash flow 算出來為月IRR, 再以 (1+月IRR)^12-1轉換得年化IRR

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這半年來，美股部分市值穩定成長，也持續在減碼中，並將資金匯回台股。
台股部分則因為主要持股可成近來營運狀況較差，整體的獲利能力受到了相當程
度的影響。以下針對這半年多來(有變動的持股)做簡略說明。(未更動持股)部分
則不再贅述，有興趣的朋友可參考之前個人PO的生涯報酬文。

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美股單位: 股 台股單位: 千股

1. 金融保險類

*元大金(減碼):15.6 => 13.6(千股)

銀行與證券雙引擎的金控公司。銀行部分在把大眾銀併入後，這幾年一直很
穩定發展。證券則為台灣龍頭。目前價位還算合理，賣掉少部分持股的原因主要
為籌措購買可成的資金。

*DFS(減碼) 35 => 20

DFS這家信用卡公司有非常不錯的獲利模式(發卡 + 支付網絡)，長期以來都
是高獲利模範生(相關介紹詳前文)。基本上在去年下半年以及今年上半年已賣出
大部分持股，8月份時股價飆高到130 左右，基於相對價值的考量，再售出15 股。

*CMA(減碼) 70 => 50

美國一家主要經營商業貸款的區域性銀行(相關介紹詳前文)，在上半年已售
出5成持股。股價在10月中下旬漲升到逼近90元，再減碼20股，均售價約87.

*FITB(減碼) 100=>50

營業範圍主要集中在Florida到Ｍichigan一帶的區域性銀行(相關介紹詳前文
)，跟CMA一樣，上半年已出清大部分持股。股價在10月中下旬漲升到超過45元，再
減碼50股，均售價約44~45.

*AFL(減碼): 200=>120

主要營收來自日本及美國的中大型附加保險公司(相關介紹詳前文)，營收獲利
表現一直很穩定。12月份股價有不錯的漲幅，先減碼80股，均價約58.X.

*AEL(新增) + 1000

美國一家中小型年金保險公司，總部在Iowa, 生意則主要透過獨立保險經紀人
通路在全美銷售。伴隨人口老化帶來的年金需求，使得公司營運獲利這幾年都還算
穩健。但過去由於財務槓桿過高的關係(>20)，AM best 給的評比 一直在BBB+ 與
A-之間擺盪，不能算是財務非常健康的公司。這二年趁著利率走低的機會，公司出
售了不少固定收益資產變現，再加上特別股以及普通股的增資，使得公司的現金狀
況及財務槓桿都得到了有效的改善。大股東Brookfield(BAM) 2020-2021年間預計
要以至少36-37元購買20%的股權（其中10%已在2020/11/30完成），這也讓在我在
7月底以約31.3左右的買進價格，顯得很划算。

*ANAT(減碼) 200 => 1

ANAT 是美國一家小型的保險公司，公司主要的營收來自產險及意外險部門，
相關介紹詳前文。七月份因投資組合加入了AEL, 考慮金融保險類的整體佔比，做
適度調節，先以約157.X左右售出50股。

八月初的時候，加拿大資產管理公司Brookfield (BAM) 宣布將透過旗下再保
險公司BAMR，以現金190收購ANAT全部股權，ANAT的價格也隨即上漲到191-192之間
，多出來的1-2元應該是投資人對於其他公司競價的想望。

此收購案可以從幾個面向評估：

1.根據過去案例，Cash offer 的成功率比stock swap高。
2.Acquirer(BAM):BAM的市值超過90B, 此案總金額約5.1B，相對占比並不高。另外，ANAT每股淨值約250，年均EPS約10-12元，190的價格並不高估。故我認為在BAM方面，若需要股東會同意的話，應可順利通過。
3.Target(ANAT): 在ANAT方面：如前篇所述，ANAT大部分股權為Moody家族持有，其在
幾個月前即已透露售出公司的訊息，此案的宣布表示BAM應已和Moody family取得共識，BAM需要對外收購的股票占比已不多。
4.監管方面：此案相對於整體保險市場，並不牽涉到壟斷層面，故應可得到綠燈。
5.在第三方(市場)反應方面：此案宣布後，ANAT的價格在很快的時間內調升到了
offer的水準，顯見市場對此案的成功亦有相當共識。

綜合以上五點，我認為此案成功率很高，由於預計到明年初才會有結果，
故我也不急著賣，8月中先售出50股，後續再視購併案的發展作調整，說不定有競價情況出現，可以得到更好的offer。
9月底的時候，公司發布消息表示Moody family已接受了這個 offer, 經過2個月的
觀察期(根據我的研究， 在宣告收購2個月後，市場會充分反應合併案結果)，此案應已大致定案，故決定將剩餘股票售出到剩1股參與購併下市流程。

2. 零售類

*DDS(減碼) 15=>1

DDS 是一家主要分布在美國南方的零售賣場，相關介紹詳前文。隨著DDS的價格節節攀高，已進入了meme的範圍，基於相對價值的考量，8-10月份以均價約200逐次減碼到剩1股留著，參與這場迷因盛宴，這隻股票後來最高曾到約400…

*M(減碼) : 1500 =>480

梅西百貨大家應該很熟了，想看多一點介紹可參閱前文。隨著零售業的復甦，梅西百貨公布第二季eps高達1.11，股價也因此在短時間內有顯著的拉升，9月底先減碼400股。10月中時，因online business spin off 議題的逐漸升溫，股價突破25來到27左右價位，故決定再度減碼200股。11月份，股價突破30, 再度減碼 300股。11月中，公司公布超出預期的財報數字，股價突破35, 再度減碼120股。

*BIG(新增) +600

BIG是總部在Ohio的美國中小型的折扣連鎖商城，在全美約有140家門市，主要營運據點在加州、德州，佛羅里達州，以及Ohio，傢俱及居家用品是其主要銷售品項。過去的營運獲利能力一直相當穩定，去年covid-19業績不減反增。近幾年新CEO Bruce K. Thorn
上台後，逐漸將自有的distribution center售出，改採售後租回的發展模式，雖然因此造成財務帳面上槓桿升高，卻也增加了公司的獲利能力及擴展彈性。
賣場面積並不大，平均約1000坪左右，比較像大一點的超市。擴點成本低，平均只
要1.7mUSD(含裝修及備貨）就可開一家新店(全聯每家約250坪，開店成本約2000萬)。
這幾年將distribution center 售出的所得主要用於股票購回，也讓其EPS有穩定的增幅。第二季公布的盈餘未如前二季豐厚，使得其股價自高點下掉了約50%。衡量目前的股價相對於其資產價值、獲利能力、財務及營運風險，我認為這是一個值得投入的項目。10月中上旬，以均買價約44.61購入600股。

3.石化能源類

*MPC(減碼) 140=>40

美國一家中大型煉油及運油儲油廠，相關介紹詳前文。隨著油價在9月中下旬的回穩，MPC的股價也穩定上升，由於市價已高，先售出60股調節。10月中下旬，MPC價格逼近
70元，再度以均價約66元售出40股。

*CHK(減碼＋股票股利) 34=>22 =>31

CHK是一家美國內陸頁岩油公司。破產重整後，股價由40元一路升值到9月底超過60,先售出12股調節。在11月底左右，公司將資產分割出去後，回饋得到股利9股。

*CHKEL(減碼＋股票股利) 66=>44 =>62

如同CHK, 因為購買債券參與破產重整而分配到的長天期warrant, 9月底市價也因為標的CHK的上升而有將近一倍的漲幅，先售出22股調節。在11月底左右，公司將資產分割出去後，回饋得到股利18股。

*PBF(減碼) 1500=>1000

美國一家營運管理評價不高的中型煉油廠，相關見紹詳前文。隨著10月份油價的回升，這家中小型煉油廠的市值也逐步攀升，在15.X價位，先減碼200股。11月份，權衡目前的投資組合分配，覺得PBF的相對比率偏高，故再減碼300股，價格也是差不多15.X.

4.電子科技類

*KD(新增) => + 13

IBM分拆後配得的股票，我並沒有太多想法，暫時先不處置。網路上google到的介
紹如下：
Kyndryl成為獨立IT委外業者後，將提供開發、安全及營運委外服務。Kyndryl共管
理75萬個虛擬伺服器、27萬臺網路裝置以及2.5萬臺SAP和Oracle系統。新公司擁有近9萬名員工，營收超過191億美元，服務全球63國4000多家企業客戶，包括財星100大75%的知名企業的金融、電信、零售、航空及汽車業者。它也將成為最大獨立基礎架構服務商，根據Gartner的資料，其次是HPE、Accenture、T-System、DXC Technology、Atos、
Capgemini及Tata Consultancy Services、Wipro等

*可成 (加碼) 25=>36

個人對可成的偏好已在前一篇發文詳述，在此不再贅述。在8月初的時候，可成因為公布了第二季明顯下滑的獲利，股價被打到17X時，再以176補進一張。
9月底除權後可成股價一直在低檔盤旋，公司雖祭出庫藏股政策，但購回股票仍採價值投資策略，並不會亂花股東的錢去炒高股價，這種經營價值觀跟我還蠻契合，在10月中162左右再追加4張。
11月底, 12月初 左右，由於外資跟投信的釋出，股價跌落到150左右，再度補進6張

5.權證投資

*萬海凱基11售04 (07205P) (新增後減碼) +300 => 60

萬海的每股淨資產及獲利能力都跟長榮相當，規模則約只有一半，但股價在8月初卻比長榮高出50%，我認為這是市場失衡的現象，應有修正空間。另外，七月底的時候，長榮價格曾跌至110左右。綜合以上二點，我認為萬海股價回跌至百元內價位並非不可能，只是時間上較難掌握。在衡量所有看空的投資工具後，決定在8月初，以約0.31的平均價格買入 300(千股)的認售權證，履約價88，行使比例0.025，等於是以每張約12.5的價格購買了7.5張的萬海1:1權證。買入當時距到期日還有約6個月。對比當時萬海市價
>200, 這筆看空的投入，倒比較像是樂透式的避險規劃。若萬海在這半年內有大幅度修正，此筆投資將有可觀的回報; 若市場持續熱情，由於樂透價並不高，亦也可視為防範空頭的避險支出。
12月中旬開始，因為此權證已快到期，開始逐漸出脫。由於萬海股價仍在高檔，售出均價僅約0.015.

*萬海國票0C售05 (07226P) (新增後出清) +70 => 0

在八月初的時候以均價約0.56購入的萬海認售權證，履約價100, 行使比例0.07，等於是以每張約8元的價格購買了4.9張的萬海1:1權證。買入當時到期日還有約5個月。買入理由同萬海凱基11售04 (07205P)
在11月初的時候，因為快到期的關係，分批賠售，均售價約0.094

*萬海群益13售05 (07230P)(新增) +30

在八月初的時候以均價約0.8購入的萬海認售權證，履約價90,行使比例0.06。等於是以每張約13.4元的價格購買了1.8張的萬海1:1權證。買入當時距到期日還有約7個月。買入理由同 萬海凱基11售04 (07205P)

*可成元富16購01 (037006) (新增) +300

如前文所述，我一直認為可成價位被低估了，股價在8月初被打到17X，實在非常誘人。然目前可成單一股票，已佔總資產35%，實在不宜再將投資過度集中。在衡量資產組合的平衡，以及可成這難得的投資機會後，決定買入可成的認購權證。037006是市面上難得一見的長天期權證(購入時距到期日還有約300天)，履約價200，行使比例0.075, 在8月份以約1.82的均價購入300張，等於是以每張約24.3的價格購買了22.5張的可成1:1權證，當時我認為是很物超所值的投資。

*可成凱基0C購01 (036849)(新增後出清) +200 => 0

在8月時購入。購入時履約價190， 行使比例0.086, 距到期日約120天，購入均價約1.14，等於是以每張約13.2的價格購買了17.2張的可成1:1權證，購入理由同037006。
10月底時由於12月中就要到期的關係，雖然還是看好可成長期發展，仍不得不壯士斷
腕賠售，10月底11月初分批售出，均售價約0.47

*可成國泰12購01 (036587) (新增後減碼) +500 => 260

在8月份時購入。購入時履約價196，距到期日約180天，行使比例0.054, 購入均價約0.84，等於是以每張約15.6的價格購買了27張的可成1:1權證，購入理由同037006。
12月中旬開始，因為此權證已快到期，開始逐漸出脫。由於可成股價仍在低檔，均售出價僅約0.11.

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總體來說，這半年來，美股市值部分持續穩定成長，部分彌補了台股的損失。最大的
drawdown 來自可成的權證。由於對於價值計算的過度自信，忽視了Ben graham and
David Todd 在 證券分析 書裡 對權證投資的警語

有投機價值的權證，必須符合三個要素

(1) 較低的價格 (2)較長的期限 (3)接近市場的認購價

以可成的權證來說，認購價跟市價差距不大，價格也不算太貴，唯一的問題還是時間問題。縱然基於過去的表現及公司的經營理念，我對洪董的廚藝是很有信心的，口味也喜歡，但要求他在短時間內端出色香味俱全的佳餚，也實在過於樂觀。價值投資者本不該用速食的心態上餐館，也只能怪自己未能深濾大師的警語，被前陣子豐厚的回報給沖昏了頭，才會過度投注在這個投機項目。之後若還有選擇權投資案，應會以類似CHKEL這種4-5年長天期warrant為主。

截至目前為止，距離成為合格的投資人的30年門檻，還有23.5年…

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[杜鵑不啼，我等到牠啼...]
多數人不如家康，不是耐心不夠，就是錯把麻雀當杜鵑...

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大致上篩選流程 1. finviz 2. morningstar roe (免費) 3. yahoo finance 價格資料 4. macrotrends 歷史財報資料 5. 10K, 10Q 會花最多時間的應該是10K, 今年大致上前三關就結速了，需要看到第四關，第五關的每 月差不多一個吧。對產業沒好惡，物超所值就買。

應該說我每支股票都很願意長期持有，但若因為資金調配需要，或覺得市場已過度高估， 我也會讓售。

firstrade 的morningstar方案 去年之前都蠻好用，今年就只剩下5年資料了，要看10年 資料要另付費。macrotrends 則可免費看10年以上資料。

yeah, BIG 應該算目前少數績優股價格還算漂亮的。 根據不特定老美市調，big lots 仍 受中老年美國人喜愛，客戶忠誠度算高。 PBF logistic 不是 LP嗎？ 台灣人可以買嗎？

也沒有，大部份是去年的收尾，這半年也就新增 AEL, BIG 二個。 最近資金主要還是放 在可成，佔總投資比應該有超過4成以上……

我的工作是審視經營者的過去績效表現，選表現不錯的，提供資金給他們。至於短期或未 來的經營難題，那是經營者的工作，他們領我們股東的錢，那是他們的job, not me. 哈

敬鵬還在啊，未更動持股，就沒PO了